渤海轮渡：二次冲击ＩＰＯ成功 两大问题仍突出
在一系列的增资和股权转让中，原本完全国有控股的渤海轮渡，国有股占比下降严重。特别是三次重大股权转让，都缺乏较为合理的解释。 资料图
渤海轮渡股份有限公司（以下简称“渤海轮渡”或“公司”）在2010年10月第一次申请上市，但未获证监会审核通过；今年公司二次上会的申请于4月25日终获通过，计划在上交所主板上市。尽管公司二次上会过关，但公司两大主要问题仍然突出，并被广大投资者深度质疑。这些问题分别是：公司股权转让过程中有三次疑云重重；公司主营业务收入存在诸多不确定性、未来业绩增长后继乏力等。
本报记者 张璐璇
A三次蹊跷股权转让 合理性解释欠缺
根据公司招股书中关于股权转让的描述，有三次股权转让十分蹊跷。
渤海轮渡股份有限公司前身为山东渤海轮渡有限公司，后者由辽渔集团、海平投资和山东高速设立，总股本为28,000万元。而山东渤海轮渡有限公司1998成立时，山东省蓬莱港务管理局和山东省长岛港务管理局各投入500万元，占比50%。随后一系列的增资和股权转让中，原本完全国有控股的渤海轮渡，国有股占比下降严重。特别是，三次重大股权转让，都缺乏较为合理的解释。
渤海轮渡第一次蹊跷的股权转让发生在2004年下半年。经相关审议，辽渔集团成为当时国有股权转让的唯一受让方。后由于山东高速提出暂不转让其所持公司12.26%股权，相关各方经重新协商，最终商定由辽渔集团和海桥国际共同受让渤海轮渡其余股东所持的共计87.74%股权。其中，烟台市国资委、长岛港务局将合计持有的51.36%股权转让给辽渔集团，山东航运集团、蓬莱港务局、烟台海运将合计持有的36.38%股权转让给海桥国际。
作为辽渔集团的战略合作伙伴，海桥国际这家注册地在大连的民营企业突然冒出。按照公司招股书中的说明，辽渔集团决定与海桥国际共同受让公司87.74%的股权，其中44.62%的股权由海桥国际实际出资。这样一来，辽渔集团所取得的渤海轮渡51.36%的股权中，有44.62%的股权是代海桥国际持有，即海桥国际实际持有公司81%的股权，辽渔集团实际仅持有公司6.74%的股权。从中不难发现，四大国有股东原价转让股权，收购方在无力支付的情况下，就由“战略合作伙伴”代为支付并为其代持股权。且此次股权转让未按照相关规定，进行公告并广泛征集受让方。其中缘由，投资者不得不产生疑问。
在随后的2006年，烟台市国资委要求辽渔集团和海桥国际双方纠正股权代持行为。辽渔集团和海桥国际这两家原本友好的“战略合作伙伴”，在多次协商未果后，却分别将对方起诉至法院。2006年7月7日，海桥国际与辽渔集团签署协议书，将其实际持有公司的81%股权全部转让，其中原由辽渔集团代持的44.62%股权转让给辽渔集团，其直接持有的36.38%股权溢价转让给由公司及辽渔集团职工出资成立的第三方公司海平投资。随后，辽渔集团与海桥国际各自撤诉。股权代持安排终止后，辽渔集团实际持有公司51.36%股权，成为公司的控股股东。较为巧合的是，就在辽渔集团和海桥国际达成转让协议的前一天，渤海轮渡分红7,728.40万元。海桥国际在退出前及时分享了81%的股权分红，近6,260万元。经测算，海桥国际出资不到一年，分红收益近30%，再加上溢价转让股权，其一年投资收益超过40%，收益算是丰厚。
2006年底，渤海轮渡变更为股份有限公司，由辽渔集团、海平投资和山东高速分别持有公司51.36%、36.38%和12.26%的股份。随后，公司派送红股和增资扩股，按10股送2.3股的比例，增加资本金6,440万股，并向辽渔集团、海平投资、山东高速的高级管理人员和渤海轮渡高级管理人员、技术骨干增资扩股3,600万股。至此，原本完全国有控股的渤海轮渡，私人持股上升至42%。
第三次股权转让是在2009年7月31日，海平投资与绵阳科技城产业投资基金签订股份转让协议，将所持公司32.94%股权转让给绵阳产业基金。据了解，绵阳产业基金属于中信产业投资基金管理有限责任公司，是旗下首支正式完成募集基金，规模达90亿元人民币，自2008年末首轮募集完毕后主要投向金融、消费、原材料和机械制造四个领域，基金的最大机构投资者为全国社保基金等。
这次转让后，海平投资申请注销。据测算，海平投资从进入到退出，三年收益率近三倍。按招股书介绍，海平投资退出的时段，渤海轮渡已经在筹划上市，如果成功，海平投资能够从中得到的收益将远不止三倍之多。投资者不禁纳闷，海平投资在股权转让中充当着什么样的角色？也许有解释是，如果海平投资选择不退出，如果上不了市，这笔收益就不能落袋为安。但海平投资可以说是公司及辽渔集团的部分职工为投资渤海轮渡而设立的公司，这家公司基本未涉及除持有渤海轮渡36.38%股权之外的其它业务，且退出后即注销。面对公司股票上市后的良好预期，代表职工持股的公司为何要选择在可能上市之前的阶段主动退出，把股权转让给绵阳产业基金？投资者不得不质疑，是这些职工过于“短视”，还是公司因发展需要，必须引入重要的战略投资人？
B主营业务收入增长乏力未来战略缺乏资金保障
除了蹊跷的股权转让问题，渤海轮渡主营业务收入的成长性也并不乐观。虽然公司在渤海湾客滚运输市场中，综合市场占有率连续多年保持第一，但如果渤海湾客滚船相关政策、湾内竞争格局、渤海湾跨海通道等因素的出现变化，公司未来业务拓展与市场发展，不可避免地要面临诸多不确定性。
根据招股书，公司最近三年的车运、客运市场份额均位居第一。2011年，在整个渤海湾客滚市场中，发行人车运量市场份额为47.48%，客运量市场份额为38.97%；在发行人所处的烟连区域航线市场份额中，发行人车运量市场份额为53.42%，客运量市场份额为45.40%。但公司的以上业绩，除了自身优势外，还得益于区域经营政策保护以及燃油价格补贴政策的贡献。
2009年5月31日，交通运输部安全生产委员会办公室签发的《交通运输部专题会议纪要》规定渤海湾地区“停止审批新的客滚运输企业，除原有客滚船更新外，不再审批新增运力”，以“保持渤海湾客滚运输持续健康发展”，这无疑降低了公司的同业竞争压力。如果未来渤海湾客滚运输市场化因素增大，公司面临的竞争将是多元化的。
公司2009年-2011年分别收到燃油价格补贴192.00万元、2,270.04万元和10,067.62万元，扣除所得税因素以后的净影响额分别占同期净利润的0.80%、7.89%和27.19%。若扣除燃油价格补贴，公司2009年-2011年的净利润分别为17708.19万元、19299.68万元和17707.2万元，2011年对比2010年，净利润不增反降超过8%。
更主要的是公司经营线路单一，可能是上市后，未来业绩增长后续乏力的重要隐患。公司主要经营烟连区域航线中的烟连线和蓬旅线。公司85%以上的营业收入来源于烟连线，蓬旅线2011年仅占10.55%。虽然公司在烟连线积累了良好的企业品牌，但航线比较单一，未来成长空间明显不足。
根据公司规划，公司继续做强客滚运输业外，公司还制定了“一路两发”的发展战略，即计划介入客滚运输产业链的上下游领域，包括客滚码头、港口物流园区等，延展公司产业链；进军国际运输市场，发展国际客滚运输及国际邮轮产业，扩大公司经营领域。
上述项目对资金的需求量非常大，实现这些目标的资金从何而来？本次渤海轮渡本次计划募集的10.29亿资金中，其中，更新两艘客滚船项目就需要资金7.79亿元，另外2.5亿用于偿还银行贷款和补充流动资金，那么，实现未来这“一路两发”的资金从何而来？难道是上市后，再实行新的融资计划吗？
针对以上两方面的问题，《金融投资报》将继续跟踪调查。
来源:《金融投资报》
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