张德礼：科创板的里程碑意义超越资本市场本身
图片来源：视觉中国
(本文作者张德礼为联讯证券高级宏观研究员 ）
3月2日凌晨，多数人在睡梦中迎接周末的到来。而对中国资本市场来说，这是个具有里程碑意义的时刻。证监会深夜发布《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》和《科创板上市公司持续监管办法（试行）》，上交所、中国结算随之发布了相关业务规则。这些文件都在发布之日起实施，中国科创板市场正式建立。
毫无疑问，科创板的设立对于完善中国多层次资本市场，具有重要意义。
一方面，发行制度从核准制转为注册制。两者有着较大区别，核准制中对企业盈利条件有较高要求，IPO企业数量、定价机制等都受到市场以外因素的影响。IPO资源稀缺性也使得股票打新几乎是无风险的投资策略，新股中签率一直处于低位，新股定价并不能充分发挥资本市场的价值发现功能。
成熟的资本市场多采用注册制，中国探讨注册制也由来已久，这次在科创板上得以实施。上交所对申请企业的发行条件、上市条件、信息披露要求等进行审核，证监会对企业发行上市进行注册，发行人在证监会同意注册后的1年内可以自行选择发行时点。
与核准制相比，注册制新股发行时，受到的行政干预少很多，包括发行节奏、发行规模、发行价格等，都是在市场化的发行承销机制下完成的，上市公司的“壳"也不再是稀缺资源。注册制中监管机构的职责重点在于信息披露监管上，包括发行过程中以及上市后，向市场传递企业的真实、准确、完整信息。
根据发行流程，以及监管机构积极推动科创板的意愿看，预计最快今年年中可能就有企业登陆科创板。
另一方面，执行严格的退市制度。从发达国家经验看，完善的退市制度，是保证上市公司质量的必备条件。相对而言，中国在退市方面的制度相对温和，上市公司的质量良莠不济。从1999年琼民源A退市至今，A股仅100家上市公司退市，其中有45家还是因为证券置换、吸收合并、私有化，被强制退市的较少。
从文件看，科创板的退市制度将比已有的严格很多。除了退市标准更严外，在具体执行上退市时间缩短为2年，取消了暂停退市和恢复上市，对于应当退市的上市公司直接中止上市。
注册制让更多符合条件的企业登陆科创板，严格的退市制度保证上市公司质量，笔者认为两者的有机结合，可以说是中国资本市场建设史上具有划时代意义的基础制度改革。
科创板的推出，除了对自身的影响外，笔者认为它对A股其它市场和经济转型，都具有意义。
一方面，增量上的改革，能够驱动存量改革。科创板设立后，符合条件的企业将有更多选择，最明显的是某些企业能够突破盈利条件上的硬性约束，而且时间成本和不确定性要比在其他市场IPO少。
对其他市场来说，将面临着优质科技企业被分流的压力，这有助于加快A股已有市场的改革。3月2日深交所领导表示，创业板已经做好充分改革的准备。笔者预计，未来主板、中小板和创业板等的基础制度改革可能加快，包括发行制度、退市制度、违规行为惩罚机制等。
另一方面，给好的科技企业溢价，从宏观层面看，有助于加快科技创新。中国人口老龄化的趋势短期难以逆转，未来全要素生产率提高，依赖于科技与制度改革。从外部环境看，中国已经是全球第二大经济体，后发优势难以再继续成为驱动中国增长的力量，必须走自主创新之路。从这次中美贸易冲突来看也是如此，美国方面将强制技术转移列为重要议题。
国际经验显示，资本市场是科技创新的重要推手之一。除了给成长期的科技企业研发提供低成本资金外，更为重要的是，资本市场能够为创新活动定价，给企业和企业家带来正向激励。最典型的是亚马逊，它在电商以外的多个领域投入大量资金，掌握了诸多前沿技术，尽管从财报上看持续亏损，但股价却不断上涨，创始人贝佐斯也一度成为世界首富。
科创板将上市公司的行业，集中在面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求的行业上，并提到要重点支持新一代信息技术、高端设备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新科技产业和战略性新兴产业。
同时，也提出了五套差异化的上市指标，重点在市值上，对盈利能力、财务指标的要求有所弱化，尚未盈利的企业也可以在科创板上市。这有助于激发创新，除了上市门槛降低带来的激励外，VC、PE等机构也能够更加关注所投企业的科技含量。
因此，笔者认为设立科创板的积极意义不仅在于自身，对于推动A股已有市场的基础制度改革、加快科技创新，都具有重要影响。
（注：本文仅代表作者个人观点。责编邮箱：zhoujing@jiemian.com)
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