从理财角度看未来谁是中国最可爱的人？

澎湃新闻 2020-06-17 14:40 大字

原创胡一峰秦朔朋友圈

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· 胡一峰 | 文关注秦朔朋友圈 ID：qspyq2015 ·

过去15年谁是中国最可爱的人？

“售楼小姐！因为只有她无时无刻不提醒你选择最正确的投资方式。凡是听她话的人就成功，不听她的人就后悔。”

未来15年谁是最可爱的人？

“理财分析师。因为中国的家庭资产配置正在经历一个重要转折点，从主要买房到更多配置金融资产。美国居民家庭资产中，金融资产占70%左右，中国居民家庭资产中，房地产占70%左右。未来中国有望向美国逐步靠拢，这是大势所趋。”

在近两三年金融机构发布的诸多报告中，这是主基调之一。

他们给出的理由还包括：

政府强调房住不炒，加上人口红利下降，已经“封住”了房价上涨的空间；

中国坚定不移地发展创新经济，而创新型公司风险往往比较高，不适合银行借贷，只能依靠资本市场，做大做强资本市场是必然选择。

显然，政策鼓励什么不鼓励什么很清楚，所以过去买房子是王道，未来更多配置金融资产是王道。

中泰证券首席经济学家李迅雷说，整体看，房地产已进入下行周期，头部已经形成。城镇化到了后期，很多三四线城市有不少家庭拥有三四套房，但人口在减少，房子给谁呢？“讲到中国房地产房价的中位数，我感觉已经在往下走了。”

中金公司最近发布报告也提出，中国居民家庭目前可能正在进入金融资产配置加速的拐点。

趋势真的要变了吗？

我们先看看现状。一言以蔽之，就是青睐住房，畏惧风险。

根据央行“城镇居民家庭资产负债调查课题组”不久前的报告，调查的样本城镇居民家庭，户均总资产为317.9万元，其中户均实物资产253.0万元，占家庭总资产的八成。实物资产中74.2%是住房，相当于住房资产占家庭总资产的六成。

居民青睐房地产，一是因为重视自住房是中国的文化传统，二是因为多年来房价一直稳定上涨，具有了金融属性，可以通过按揭放大投资收益。和美国比，中国居民家庭住房资产的占比高于美国居民家庭28.5个百分点。

与此同时，居民对金融资产中的风险资产则有些畏惧。居民金融资产中，现金、存款以及低风险理财产品占较大比重，股票等风险资产占比不高。原因很简单，这么多年大多数股民没有赚到什么钱，不少人还成了“韭菜”，至于P2P等吹的天花乱坠的理财更是“一场贪欢”。

| 来源：《2019年中国城镇居民家庭资产负债情况调查》，中金公司研究部

历史是最好的老师。对大多数居民来说，爱房怕险的心理很难在短期内改变。

由于“房住不炒”，把房地产当投资品的黄金时代确实过去了，但房地产集自住、保值、出租、抗通胀等功能于一身的特性，加上中国的城镇化、都市圈化仍在继续，仍是“安心资产”。

有研究报告说，中国的自有住房率在全世界大国中已属最高，还能怎么提高？自有住房率高确实是事实，央行调查课题组最近的报告指出，中国城镇居民家庭的住房拥有率为96.0%，有一套住房的家庭占比为58.4%，有两套住房的占比为31.0%，有三套及以上住房的占比为10.5%，户均拥有住房1.5套。

但房地产是典型的区域市场，不同城市的情况很不一样。以深圳为例，广发证券2016年有过一个在业内很有影响的报告，当时按照《深圳市住房建设规划（2016-2020）》的数据，深圳2015年常住居民住房自有率为34%，但细化的研究发现，占深圳常住人口2.8%的原住民拥有38.9%的住房存量；在非原住民的常住人口中，占比为71%的非户籍常住人口的住房自有率远低于平均水平，2010年非户籍人口住房自有率仅为11%。

深圳这个例子说明，尽管总体上中国的自有住房率已经很高，但在不同城市、不同户籍状况、进入城市的时间早晚等条件影响下，还有相当多人并没有自有住房。加上改善性需求，房地产仍是一个底座庞大的市场，特别是那些经济发展和治理水平好、人口还在流入的城市，房地产还会稳定发展。

再看一下金融资产的情况。

作为一种大趋势，当房地产的吸引力下降，居民更多地考虑金融资产配置，这是肯定的。由于“低风险、高收益”资产稀缺，居民也必须扩大资产配置范围。这将提升多元化的资产配置的需求，金融投资产品会更丰富。

除了股、债及其相关产品，像可转债、ABS（资产支持证券）、黄金、商品、衍生品、绝对收益、REITs（房地产信托基金）等另类资产的市场也会不断扩大。再从全球经验看，经济发展水平越高，居民收入水平越高，税延养老制度越完善，风险资产在金融资产中的占比也越高。

这都是基本的规律。

但对普通中小投资者特别是股民来说，一定还要明白以下道理——

1、经济增长和股指增长未必相关。

2、股指增长和个股增长未必相关。

拿美股来说，疫情导致经济严重下滑，但上周三纳斯达克指数首次站上1万点，创了新高。支撑股市上涨的原因和货币超发、流动性丰裕有关，也和股指编制方法有关，美国三大股指都是成分股指数，每年都有一些表现不好、有问题的“成分”被剔除，留下来的“成分”是幸存者，它们所代表的股指增长，并不能体现市场上很多公司的境遇。

另据高盛对去年四季度美股上市公司业绩的研究，如果将标普500的五大科技股（Facebook、亚马逊、苹果、微软、谷歌母公司Alphabet，合称“FAAMG”）的盈利增长去掉（它们同比增长16%），整个标普500公司的盈利几乎没有增长，同时代表小盘股的罗素2000指数在去年四季度还有7%的盈利下跌。

这说明，尽管股指增长，如果没有买到好公司，也不会有好收成。

中国的情况也有类似之处。

一方面，指数存在失真，不能很好地反映股指与名义GDP规模的联动性。根据现行规定，沪深两市新股上市后计入相应指数的时间是上市后的第11天，由于很多新股在上市初期连续涨停，相当于在最高点计入指数，不少新股之后就开始下跌，对指数形成拖累。最典型的是中石油，计入上证指数时的价格是39元，目前为4元多。你觉得现在指数不高，但把这些失真因素剔除后，“真实的指数”并不低，不少公司的股价已经涨了很多。

在另一面，中国上市公司中真正能为投资者创造价值的公司并不多。按照铭基投资（MATTHEWS ASIA）的一项研究，截至2017年9月，在A股非金融公司中，只有971家是价值创造者，即五年平均投资资本回报率（ROIC）高于其资金成本。很多境外投资者很不理解中国公司为什么这么喜欢增发，因为增发意味着摊薄现有股东的权益。原因是，不少中国公司靠现有业务看不到太多希望，所以要靠增发去圈钱，用圈的钱去搞并购或者多元化，幻想通过这些办法提高收益率。

中金的研究表明，如果以2015年12月31日作为评价基准（指数设为100），则到2020年4月，外资持股比例最高的100支A股的指数是210，余下的全部A股的指数是64。外资更看重上市公司的专业能力和治理水平，而这样的公司在A股是少数。

扩大金融投资的比例是趋势，但投资A股，如果不是好标的，很可能会制造更多“牺牲品”。

最后展望一下：

1、未来售楼小姐不再是最可爱的人了，没那么漂亮了，但她们总体还是靠的住的，不会骗你，特别是在那些有吸引力的城市。