沪深交易所也应推动公司化改造

■熊锦秋

推动公司化改造好处是多方面的。通过引入外部股东，有助于交易所建立有效的制衡、监督和激励机制。更重要的是，公司化改造还有助于明确政府与市场的边界，淡化交易所政府管制属性，产权也更加明晰，在并购境外交易所时更容易得到境外监管部门审核通过。

10月8日港交所公告，尽管已与众多监管机构及大量股东接洽，港交所董事会仍未能说服伦交所管理层，为了港交所股东的最佳利益，港交所董事会决定不再继续本次要约程序。虽功败垂成，但此前港交所穷追不舍伦交所仍值得反思。

此前港交所之所以愿花较大代价“迎娶”伦交所，李小加谈了五点重要意义，比如第二条指出，伦敦证交所是全球固定收益及货币市场的领军者，而香港交易所是全球股票、股票衍生品、及IPO市场的领导者，两者强强联手后会为全球上市公司和投资者提供全资产、全方位、全产品服务。归而言之，两者联合将擦出绚丽火花。

可以说，并购是交易所集团迅速发展壮大的必经之路，通过整合各交易所客户资源、基础设施资源，可以降低昂贵的交易系统维护费用，提升市场运营效率。比如芝加哥商业交易所(CME)与芝加哥期货交易所(CBOT)的合并在2007年完成，合并后整合了两家期货交易所的交易系统，不但降低了成本、提高了效率，而且还利用先进的Globex电子交易平台扩展了CBOT的客户范围。

事实上，港交所已从交易所收购中获得相关经验和好处。2012年12月港交所完成收购伦敦金属交易所（LME）交易，由此让港交所快速拓展大宗商品业务，同时港交所利用连接内地与国际市场的自身优势将LME的业务扩展到内地。

说到底，交易所并购，其内在动力和目的是为了追求规模效应、扩大业务、降低成本、提高效率，是为了提高全球市场竞争力。交易所在并购后可结合各自的优势业务，形成优势互补效应，尤其是那些实行跨国并购的交易所通过强强联合，可以显著扩大市场规模和目标客户，拓宽业务市场的外延范围；凭借先进的计算机系统，投资人足不出户就可对全球金融产品进行交易，由此创造更多的交易机会。

港交所提出收购伦交所，作为主导并购的一方，由于需要不断提高收购价格来满足并购标的股东的硕大胃口、支付的并购成本较高，因此短期之内往往是吃亏的一方。从港交所股价表现也可看出端倪，从提出可能的并购要约开始，港交所股价下跌近10%，显然港交所投资者将收购视为中性或偏空消息；而在公布暂时停止要约程序消息后，股价则出现上涨。

交易所发展显然不能局限于短期利益，还应放眼长远。港交所收购伦交所或许短期吃亏，但从长远来看，两强联合可以极大提升品牌影响力，合并后的公司发展空间更为广阔、市场占有率也将提升；尤其两家交易所整合后还可以产生协同效应、化学反应，成本可能降低，效率可能提升，甚至可以产生新的业务模式，这些潜在效应巨大。港交所虽暂停本次要约程序，但在公告中也明确表示，六个月内若伦交所董事同意、或第三方宣布对伦交所要约等情况下，港交所仍保留再次要约的权利。

全球交易所竞争趋于白热化，沪深交易所也或难以置身度外，此前沪深交易所也积极参与全球交易所竞争，2018参股孟加拉国达卡交易所，占股25%。不过，沪深交易所采取传统会员制，其所有权无法用所占的股份来衡量，要并购成熟市场的交易所似乎存在一定制约。

从上世纪90年代瑞典斯德哥尔摩证券交易所开始，全球越来越多的证券交易所从会员制改革为公司制。沪深交易所也应尽快推动公司化改造，其好处将是多方面的。通过引入外部股东，有助于交易所建立有效的制衡、监督和激励机制，提高服务管理水平，提高市场运作效率；股东基于利益导向，为了增强交易所盈利能力,就要不断拓宽服务领域,因此在产品创新和市场拓展等方面就会更积极；更重要的是，公司化改造还有助于明确政府与市场的边界，淡化交易所政府管制属性，产权也更加明晰，在并购境外交易所时更容易得到境外监管部门审核通过。

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