刚遭34% 再挨35% 新东方VIE风波升级

成都商报 2012-07-20 16:43 大字

惨遭浑水质疑

刷新了IPO以来单日最大跌幅

股价猛跌至2007年以来新低

新东方遭遇美国证交会（SEC)调查并引发股价暴跌34%，随着做空机构浑水公司发布针对新东方质疑报告，其股价又暴跌了35%。

短短2个交易日，新东方股价已惨遭腰斩。但这一次，请谨慎考虑抄底“黑天鹅”。

事件

新东方股价一跌再跌

当地时间7月17号，新东方在未经审计的2012年财报中披露了公司正接受SEC(美国证交会)调查一事，引发了市场的疯狂砸盘，股价大跌34%。新东方在当日的新闻通稿中称，公司认为“SEC的调查是关于新东方旗下可变利益实体（VIE）即北京新东方与其全资子公司合并进入新东方财报之举是否有充足的理由。”信息不对称下的投资者对于这条模糊不清的调查披露显然是不满意的。

而就在股价一泻千里后的第二天，浑水丢出的一枚重磅炸弹让局势显得更加扑朔迷离———在一份长达97页的做空报告中，浑水详尽阐述了新东方的所谓“五宗罪”，提出了五点质疑，包括从未向投资者披露过特许加盟经营；利用一次性特许加盟费来充实现金账户；2009年~2011年期间，新东方北京的运营机构财报是欺诈性的；VIE结构复杂，旗下学校因属国有财产，不能被合并在综合财报里；新东方可能需重新报告历史会计数字，其审计所将因此辞职。

此论述一出，股价再度断崖下跌。新东方在巨量抛售下，收盘重挫35.37%，至9.5美元。这不仅刷新了IPO以来单日最大跌幅，其股价更猛跌至2007年以来新低。毫无疑问，若该观点成立，也意味着SEC对新东方财报合并这一会计实践作出负面结论的可能性增大。

专家

浑水质疑或有疏漏

针对浑水的这一观点，记者采访了长期从事海外IPO策略研究的蓝郡咨询董事李云辉，李表示，如果仔细阅读浑水的报告，会发现其质疑新东方是否合并VIE的论据并不充分。

李云辉告诉记者，目前浑水质疑新东方旗下学校不应合并在新东方教育集团合并报表中的主要论据，是认为新东方旗下学校不是一个业务经营实体，因为其属于国有资产，是非盈利机构。

在实质运营中，北京新东方私立学校是以追求合理回报的民营教育机构运营。北京新东方私立学校运营主体是北京新东方教育集团有限责任公司，其是在工商局注册的有限责任公司，其日常经营需要向税务机构缴纳营业税、所得税等税金，其经营利润最终会向股东分配。

李云辉指出，尽管新东方私立学校是以民办非企业单位向民政局申报，但在工商局、税务局的信息是企业单位，改变不了其追求合理回报的经营业务实体的本质。因此新东方私立学校符合业务经营实体的概念，所以在其他条件也符合的情况下，新东方私立学校应是新东方教育集团的VIE，并需要将其财务报表合并进新东方教育集团。

俞敏洪

全是直营学校

俞敏洪昨日就浑水公司的质疑进行回应。他表示，目前国内凡是冠以新东方品牌的学校，全部是新东方直营的；此外，新东方旗下子品牌泡泡少儿教育在全国授权了19家加盟学校，满天星品牌授权了2家加盟学校。这21家加盟学校，全部仅授权使用泡泡少儿和满天星品牌，而不是授权使用新东方品牌。除加盟费用外，这些加盟学校自身的营业收入从未反映在新东方综合财务报表。此外，在新东方综合财报中公布的涉及新东方学校数量、教学中心数量及注册学生人数等信息中，均不包含这21家加盟学校。

俞敏洪进一步指出，目前调查处于敏感期不方便透露更多相关进展，但公司正积极配合SEC进行调查。

李云辉告诉记者，VIE调整对上市公司股东结构没有影响。一句话并不能解决公众对于SEC对新东方VIE调查的质疑，新东方应公布SEC调查函。而且，新东方收入确认规则并未提到加盟费，俞敏洪需披露加盟费占总收入比重，以及记录于收入哪一类别。事实上，俞的回应反而增加市场对新东方的财务问题的疑虑。

业内人士透露，此前一周，新东方刚刚宣布新通过简化VIE北京新东方教育技术有限公司股权结构，以进一步加强公司治理结构。北京新东方是新东方的可变利益实体（VIE），此前主要由11位注册股东持有。股权结构简化后已全部转移到俞敏洪控制的实体下。

投资者

便宜还是陷阱？

投资者也许更关心，在本次连环暴跌后，新东方的股价是否已经足够便宜？

记者统计发现，目前，公司市盈率为11.31倍，在全球主要的16家教育类上市公司中仅排名12位，同时远低于上述16家平均值23.58倍。另外以每股收益1年增长率来看，新东方位列第5名，仅低于平均值不到1个百分点。换句话说，如果只看静态数据，新东方目前股价并不算贵，而且过去业绩增长并不慢。

再看历史市盈率，据彭博资料显示，新东方最新市盈率11.31倍，已是上市以来新低。在此轮暴跌前，市盈率低谷还要追溯至2008年11月，当时的水平为25.6倍。相比之下，新东方截至2012年5月31日财年的基本每股收益为0.86美元，已连续5年上升。而如果看季报，新东方截至5月底基本每股收益为0.1美元，并不算历史上最低的。

针对新东方未来经营业绩，市场已出现了分歧。综合14家机构预测，其对新东方2013年~2015年每股收益预测分别为1.18美元、1.44美元和1.75美元。而美国投行PiperJaffray周三发布研究报告，维持新东方“增持”评级。然而，另一家大行高盛已暂停对新东方评级，其解释原因是没有充分依据来决定其投资评级和目标价。

关注TMT行业的雪球网友RICKY就撰文称，新东方VIE调整，美国资本市场有点反应过度。从静态数据看，新东方目前的股价并不贵。旺盛的行业需求、相对完善的管理以及品牌效应等将推动新东方营收继续保持高速增长，但是利润率将下降。

《每日经济新闻》

关键词

可变利益实体

（VIE）模式

是指境外注册的上市实体与境内的业务运营实体相分离，境外的上市实体通过协议方式控制境内的业务实体，业务实体就是上市实体的可变利益实体，目前在美上市的中国互联网公司和教育公司大多采用VIE结构。