当前市场风格会切换吗？金融难有反转
■东北证券
当前大小盘风格的变化主要基于的是行业风格的变化。当前市场关注的焦点是以周期、成长为主的行业风格是否会向金融、消费切换，同时市值风格是否会转向大盘风格？由于大盘指数如沪深300的成分股以消费、金融为主，小盘指数如国证2000的成分股以成长、周期为主，因此一定程度上对行业风格的讨论就是对市值风格的讨论。
复盘历史，过去A股市场一共有5次较为明显的行业风格切换。2005年后市场出现过5次明显的风格转换：(1)2006年Q2从消费切向金融；(2)2009年Q3从金融切换至周期、消费；(3)2012年Q3从消费切换至成长，开启一轮TMT大牛市；(4)2017年Q3从成长切换回消费；(5)2021年Q1从消费切换至成长、周期。
盈利相对优势为风格切换核心，估值、情绪为辅，宏观环境对顺周期行业影响最大。我们从宏观环境、盈利、估值、情绪四个方面去审视过去的5次行业风格切换，发现：(1)在这5次风格切换中盈利相对优势均扮演了最重要的因素，每次风格切换前后均出现盈利相对优势的转换；(2)宏观环境的变动对顺周期行业的切换影响较大，当经济走向过热、滞胀时，行业风格多出现切向顺周期，其他时候对行业风格的切换影响较小；(3)当盈利相对优势不明显时，估值与交易情绪才会对风格切换有明显贡献，如2017年Q3的成长切向金融、消费。
当前市场环境正处于盈利下行期和类滞胀中，而过去盈利下行和类滞胀期间并未发生明显的市场风格切换。(1)过去4轮盈利下行期间A股市场均未发生明显的风格切换，5次市场风格切换有3次发生在盈利见底回升的开端(06年Q2,09年Q3,12年Q3)，其余2次发生在盈利筑顶期(17 年 Q3,21 年 Q1)。(2) 2005年以来只出现过2次PPI持续高位上行且企业利润开始下行的 类 滞 胀 环 境 (2007Q3-2008Q2, 2010Q3-2011Q3)，但均未出现明显的风格切换；同时一定程度上巩固了当时的行业风格，如2007Q3至2008Q2 时 期 的 金 融 风 格 、2010Q3-2011Q3时期的消费与金融风格，受益于类滞胀环境而持续。
当前成长和周期的盈利相对优势短期难改变，估值、情绪指标处于中性水平，短期内发生大级别的行业风格切换的可能性较小。(1)新能源和电子短中期均处强产业周期内，周期品价格在“双碳”目标下供需错配支撑力较强；而消费受散点疫情影响持续低迷；故当前成长、周期盈利相对优势难改变。(2)估值上，虽然成长、周期整体估值处中偏上水平(60%)，但难言已至能引发风格切换的极致水平，同时消费估值仍处中偏上水平(50%)，仅金融有优势(10%)；情绪上，仅周期换手率比为历史高位(1.5)，消费(0.9)、成长(1.6)为历史中等水平，金融为低位(0.3)，但盈利优势未有共振下，金融难有反转。
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