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牙尖上的生意:时代天使400倍市盈率有哪些秘密?

界面新闻 2021-06-16 18:46 大字

记者 | 范江河

散户港股打新热情丝毫不逊于A股。

牙科隐形矫治产品与服务提供商——时代天使(06699.HK)港股IPO获得散户2078倍超额认购,最终以173港元/股上限定价。6月16日上市首日,时代天使股价一度大涨183%,最高触及490港元/股,市值一度突破800亿港元。

按收盘接近700亿港元的市值计算,时代天使2020年净利润1.50亿元,合1.82亿港元,对应市盈率385倍。

时代天使有何种魅力,引得投资者竞逐?抛开高涨的炒新情绪,近400倍市盈率有其内在合理性吗?

牙科隐形矫治产品隶属于口腔医疗卫生领域正畸项目,而后者存在大量未被满足的需求,并且随着人均可支配收入的逐渐增长而快速释放。据《2018年中国正畸消费蓝皮书》显示,国内理想正常型口腔仅有9%,个别正常和畸形比例分别达到19%和72%。

未来中国35岁以下的成人与青少年将成为正畸诊疗的主要消费人群。中华口腔医学会口腔正畸专业委员会对25392名中国儿童和青少年的调查显示:2015年乳牙期组、替牙期组、恒牙期组的错颌畸形患病率分别为51.84%、71.21%、72.97%,总患病率达67.82%。

种种迹象表明,正畸治疗将成为未来一段时间增长确定性最强的赛道。2014年至2020 年,国内正畸案例从145万例增至266万例,复合增速10.6%。

事实上,隐形矫治属于新兴品类,目前仍处于起步阶段。2020年在国内经治疗的错颌畸形病例中,只有11%采用隐形矫治器治疗。原因很明确,隐形矫治费用较传统金属自锁托槽超出不少。

时代天使招股书显示,其4款隐形矫治产品:标准版、冠军版、儿童版、COMFOS的建议零售价分别为3.2万元、4万元、2.6万元和2.4万元。传统金属自锁托槽的定价通常在1~2万元。

因此市场普遍认为隐形矫治产品的增长会超过正畸产业。灼识咨询报告指出,作为全球第二大市场,中国整体隐形矫治市场零售收入预期将由2020年的15亿美元增长值2030年的119亿美元,复合增长率23.1%。

与牙科产业门诊“星罗密布”不同,隐形矫治产品已呈现两强格局。灼识咨询报告指出,中国隐形矫治市场高度接种,按2020年达成案例计算,前两大市场参与者市场份额合计达82.4%,其中时代天使市场份额约为41.0%。

另占41.4%市场份额的是阿莱技术(ALGN.O),旗下“隐适美”品牌2011年在上海设立合资公司进入中国,亦颇有名气。截至6月16日,阿莱技术市值474.86亿美元,合3038亿人民币;市盈率104倍,远小于时代天使。

数据来源:Wind、界面新闻研究部

阿莱技术是全球隐形矫治产品龙头,主要收入来自美国、瑞士和中国,收入和净利润归母均远超时代天使。国内“隐适美”产品定价在5万元上下,时代天使产品价格具备一定优势。

利用价格优势抢占市场份额,是国产替代进口的主要策略。2018年至2020年,时代天使产品平均售价由8400元降至7700元,累计降幅8.33%;销售量由7.77万大幅增加至13.76万,年化增速达33.08%。

毛利率和净利率是衡量公司盈利的两项重要指标。2018年至2020年间,产品售价出现下降。时代天使利用大量出货带来的规模效应,进一步降低了成本,大幅增加了毛利率与净利率指标的表现。2018年至2020年,时代天使的毛利率由63.8%上升至70.4%,净利率由11.9%上升至18.5%。

招股书显示,目前时代天使4款产品平均建议零售价为30500元,2020年时代天使产品平均售价为7700元。可以推测渠道方(医院、经销商等)收入占比达75%。

假设时代天使仍能够维持40%的市场份额和18.5%的净利润率。按前文推测2030年隐形矫治市场零售收入可达119亿美元,合761亿元,对应304亿元收入,其中时代天使部分收入76亿元,净利润14亿元,合17亿港元。

如果时代天使能够维持700亿港元市值,那到了2030年时代天使业绩对应市盈率仍高达40倍。前提是未来10年中,没有更多国产品种入局,且不发生恶性价格战的假设下。

时代天使很美,也很贵。

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