章言该：为什么今年增长目标定得低，但宏观政策却比预期的更积极？
文丨章言该（某金融机构宏观研究员）
每年政府工作报告，最让市场关注的是GDP增速目标，其次是对宏观政策的定调。和市场主流预期认为今年实际GDP增速在8%-9%之间相比，政府工作报告中设定的6%以上GDP增速目标，显得非常保守。财政赤字率和新增专项债额度，都要比市场预期的高。货币政策和信贷环境，也比市场预期的更为友好。
为什么设定的GDP增速目标，会比市场主流预期低这么多？在稳增长压力并不大的情况下，为何政策要保持这么积极？本文将围绕这两个问题来展开。
和主流预期一样，笔者对今年的经济也持乐观态度。除了去年低基数会推升同比读数外，今年的终端需求也并不弱，全年实际GDP增速甚至有可能在10%以上。
第一，出口继续维持任性。出口走强是支撑2020年中国经济超预期复苏的最关键力量，预计这个趋势在2021年还会延续。发达国家疫苗接种在加速，比如拜登近期下令让所有美国成年人在5月1日之前都可以接种新冠疫苗，这比原计划提前了一个月。拜登也于近日签署了1.9万亿美元的刺激法案，总体来看全球需求在加快恢复中。但除中国以外的发展中国家疫苗接种缓慢，生产跟不上发达国家需求恢复的节奏，中间的缺口将会支撑中国出口。
第二，制造业投资反弹。2020年四季度制造业投资加快恢复，主要原因是内外需都在企稳，尤其是外需，带动制造业产能利用率到了78.4%的高位，这是有统计以来的第二高。最高的是2017年四季度，为78.5%，此后我们看到2018年中国制造业投资，从前一年的4.8%逆势反弹到9.5%.
现在和2018年有两个明显的不同，使得这一次制造业投资反弹的空间更大。一是2018年中美贸易摩擦不断升级，出口企业对外需整体持悲观态度，而根据前文分析，今年的出口还将有韧性，企业也更乐观。二是当时民企融资难，制造业企业又基本都是民企。而现阶段政策在引导加大对制造业的信贷支持，根据银保监会数据，2020年新增制造业贷款2.2万亿，超过前5年的总和。
第三，房地产投资不会断崖式下跌。针对开发商融资的监管政策不断收紧，一些人开始担心，这可能会让众多高负债率的房企现金流断裂，进而影响到房地产投资。笔者认为爆发这种风险的概率比较小，原因是目前销售回款，占整个开发商资金来源的比例超过了50%，它能够为开发商补血。
今年1月新增居民中长期贷款（主要是房贷）9448亿，创历史新高。2月新增4113亿，也是2007年公布数据以来各年2月最高的。这表明尽管对部分热点城市的房贷政策有所收紧，但从全国范围来看，房贷政策还是比较宽松的。只要后续不大范围严格压降房地产抵押贷款额度，开发商就能够通过销售回款来补充现金流，房地产投资的资金也能得到保障。
在实际GDP增速有可能到两位数的情况下，政府工作报告把目标设定在6%以上，笔者认为主要有两个原因：
一方面，是为了保持GDP增速目标的连续性。2020年由于疫情，没有设定GDP增速目标。往前看，2012-2014年都定在7.5%，2015年定在7.0%，2016-2019年都定在6.5%。今年定在6.0%以上，和剔除掉低基数的影响后，实际GDP增速逐步下台阶的趋势相一致。此外，如果今年定得很高，比如8%，明年又降到6%，增长目标短期内大幅变化，有可能让地方政府和市场机构对政策力度产生误判。
另一方面，释放“十四五”时期将淡化增长数量而更加重视质量的信号。随着经济体量的不断增加，经济增速必然会放缓。加之2008年金融危机后中国经济增长依赖债务扩张的特征愈发明显，积累了高杠杆、贫富分化、创新能力不足等问题。因此，“十四五”时期需要适应潜在增长率放缓的客观事实，并着力解决上述问题，让经济增长更有质量、能够走得更远。在“十四五”开局之年，设定一个比实际增速低不少的增长目标，有助于引导市场预期从关注增速转向增长质量。
将GDP增速目标定在6%以上，和实际可能会在两位数并不冲突。因为增长目标只是一个预期值，实际值可以和它有一定的差距。
但在GDP增速目标设定得比较低的情况下，今年财政政策和货币政策都比市场预期的更为友好，则让人倍感意外。
财政政策方面，赤字率拟按3.2%左右安排，新增专项债额度3.65万亿，都要高于市场预期值。由于今年名义GDP增速高，且经济恢复后税收增速也会上升，市场普遍预期今年的赤字率为3%，低的甚至到了2.8%。按名义GDP增速11%、赤字率3.2%计算，今年的赤字规模达到了3.61万亿，相比于2019年的赤字多了近8500亿。
考虑到缺少好的项目来对接专项债，加之2020年一般公共预算+政府性基金的实际支出，比预算值低了2.5万亿，市场普遍认为今年没有必要通过专项债来扩大支出，预期的专项债规模在3万亿左右，这比实际公布的3.65万亿低不少。
货币政策方面，政府工作报告并没有太多的新亮点，基本是在2020年12月中央经济工作会议的精神下，做更具体的部署。但笔者认为从今年1月和2月的信贷数据看，货币政策和信用环境，都将比市场此前预期的更为友好。
今年年初以来，市场就一直在传，有银行收到了监管机构的通知，要求控制信贷额度。1月和2月占信贷额度的新增票据融资分别为-1405亿和-1855亿，而不占信贷额度的新增未贴现承兑汇票分别为4902亿和640亿，信贷从银行表内向表外的这种转移，表明信贷额度确实可能受到了一定的管控。
尽管如此，社融口径的新增信贷规模仍大超预期。1月实际新增3.81万亿，市场预期值3.53万亿；2月实际新增1.34万亿，市场预期值为9193亿元。
这能说明两点。一是结合企业和居民部门的中长期贷款占比都在上升来看，表明企业投资需求和家庭购房需求都比较强，经济有支撑。二是意味着监管层压信贷额度的力度并不大，因为如果真要严格控制信贷规模，在1月信贷已经明显超预期的情况下，2月大概率会明显收紧，但实际情况是2月新增信贷规模再次高于预期值不少。
笔者认为在实际增长压力不大、GDP增速目标定得比较低的情况下，货币和财政政策都比较友好的主要原因是，当前广大中小企业处境仍然比较困难，需要政策的支持。
制造业PMI是反映制造业企业生产经营情况的指标，以50为界，高于50表示企业的生产经营在变好，反之则在变差。国家统计局数据显示，大型制造业企业的PMI从2020年6月开始到今年2月，都在52以上；而小型制造业企业的PMI，同期只有2020年9月和11月小幅超过50，都为50.1，其它月份均在50之下。今年2月，两种规模制造业企业的PMI还出现分化，大型企业的从52.1提高到52.2，而小型企业的从49.4大幅下滑到48.2。
对比可见，尽管经济总体在复苏，但结构性问题严重，中小企业的生产经营甚至在恶化。笔者认为产生这一结构性问题的原因主要有以下三点：
第一，头部化是经济发展的自然结果，因为大型企业更具竞争力，市场份额会向它们集中，疫情又加快了这个趋势。
第二，2020年四季度以来，工业原材料涨价明显。这些原材料生产企业基本都是大型企业，是受益于涨价的，而中小企业基本处在产业链的下游，由于消费恢复慢，并不能将成本很好地转移给消费者。最终结果是中下游企业的利润，被原材料涨价所侵蚀。
第三，人民币升值也给中小企业带来经营压力。2020年5月末开始，人民币汇率出现了一轮快速升值，美元兑人民币中间价从7.1316下降到6.4391，即人民币兑美元最大升值幅度达到10.8%。这挤压了出口企业的利润，因为出口基本都是以美元结算的，假定出口企业得到1美元，原先可以兑换到的人民币为7.1316元，在人民币升值后有可能只能兑换到6.4391元了。
和大型企业相比，中小企业出口时的议价能力要弱一些。而且多数也没有能力像大型企业那样，通过衍生品工具来对冲汇率变动的风险。因此，在这一轮人民币快速升值的过程中，中小企业显然更受伤。
中小企业是中国经济的重要参与者，其特征可以概括为“五六七八九”，即中小企业创造了50%以上的税收、60%以上的GDP、70%的技术创新、80%的城镇劳动就业，占90%以上的企业数量。它们的健康发展，对中国经济来说非常关键。这是为什么在稳增长压力不大的情况下，政策要保持积极的根本原因。
保护以中小企业为主的市场主体，需要财政和货币信贷政策的积极配合。
财政政策方面，一是通过直达机制，将财政资金更多用于基层政府，因为它们能够给予企业最直接的支持。二是落实各类减税政策，比如今年将小规模纳税人增值税起征点从月销售额10万元提高到15万元。三是继续降费，比如政府工作报告中明确指出“中小企业宽带和专线平均资费再降10%”，再比如鼓励受疫情影响较大的地方对承租国有房屋的服务业小微企业和个体工商户减免租金。
货币信贷政策方面，主要是在提高中小企业贷款可得性的同时，进一步降低融资成本。一是考虑到去年疫情期间发放的普惠金融贷款今年上半年将集中到期，为避免出现大面积坏账，应延续贷款延期还本付息的政策。二是引导银行扩大信用贷款、推广中小企业首贷户考核制度，以此让更多中小企业能够贷到款。三是适当降低小微企业的支付手续费。
总的来说，今年经济并不差，实际GDP增速有可能到两位数。政府工作报告将GDP增速目标定在6%以上，是为了保持增长目标的连续性、引导市场关注点从增长数量转移到增长质量上来。尽管这一增长目标定得低，但财政政策和货币政策都要比市场预期的更为友好，主要原因是当前中小企业的生产经营压力比较大，它们需要积极的政策来支持。
（文章仅代表作者观点。责编邮箱：yanguihua@jiemian.com。）
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