郭强：A股的三大利好和三大利空
文 | 郭强（博士，供职于国内某大型商业银行）
2021年开始，A股表现出了别致的走势。资金在不同的品种切换，导致市场的风格也在不断地变化。
春节前，市场表现强势，又出现了极端的机构抱团行情。1月25日，主要股指多数上涨，个股表现却凉凉，全部A股中，3000多只个股下跌，且跌停公司数达24家，而白酒板块继续领涨，茅台再创历史新高。这样的行情，也让相应行业的基金表现扬眉吐气。此外，大市值的锂电池个股如天齐锂业等，也都走出了波澜壮阔的行情。
春节后，A股市场则出现高低切换的趋势，小盘股行情显著跑赢大盘股。2月22日，这一趋势进一步强化，A股各大指数全线下跌，其中创业板指大跌超4%。截至收盘，上证指数跌1.45%，深证成指跌3.07%，创业板指大跌4.47%。与此同时，两市仍有超过2600股实现上涨，涨停个股也有超120家。节前一直暴涨的白酒、光伏、食品、家电等高位板块继续深度回调。
但这种不是指数跌、多数个股普涨就是指数涨、多数个股普跌的行情，总是看起来多少有些别扭。结构性的牛市如果带不动指数，投资者就总会担心指数下行会拖累个股的上涨行情，而如果只有少数个股上涨并带动指数连创新高，投资者一是可能并没有很好地参与这些少数股票，二是担心快速上涨累积的获利盘出逃风险。
目前A股利好因素是比较明确的。主要体现在以下几方面：
一是配置资金量较大。今年1月份，公募基金发行规模创下历史新高。公募新基金新发募集规模4901.4亿，同比增长194.6%：混合型基金募集规模更是高达3897.3亿元，同比增长366.7%；债券型基金相比2020年1月有所下滑，仅募集了323.1亿元。从数据就能看出资金对股票市场的偏好，这与前期机构抱团股的暴涨也有很大的关系。此外，由于A股纳入了多项重要的国际股票指数，也将有大量的被动型指数基金调仓带来的大规模资金流入。此外，前期基金的大涨也会刺激一部分居民将储蓄转向股市投资。
二是指数点位较外围股市相对偏低。拉长时间周期看，从2008年金融危机以来，美股已经走出了超过10年的牛市，就连疫情都没有阻挡其上行的步伐，三大股指连创历史新高。而沪指即便是近期的高点3731点，也仅仅是2015年8月21日来的最高点，距离历史高点还有将近一倍的空间。全球范围看，考虑到中国经济的复苏节奏，以及各类政策支持力度，比价效应明显，无论对投资还是投机都具有较大的吸引力。
三是个股的业绩方面。基于顺周期的扩张、政策的倾斜、新技术产品的问世，这些都会通过业绩预期来影响股票的估值。但笔者个人认为，实际上个股业绩也没有什么太大的确定性。就如宏观预期一样，市场总是对基建预期得过于乐观。实际上的基建投资却一直不温不火。而业绩一旦确定，价格总是会很快被资金哄抬到相应的水平。
那么利空的因素又有哪些呢？
首先，美股走势的不确定性已经表现得越来越明显。起初，市场担心美股走弱，主要是认为其涨幅过大和担心美联储收紧货币环境。在美联储确认宽松基调后，美股继续上扬，伴随着市场的担忧，比特币之类的风险资产却继续大幅上涨，一举突破了5万美元的关口，甚至连特斯拉的马斯克都开始炒币。笔者并不知道这些风险资产有没有泡沫，毕竟比特币一万美元的时候就有分析称其泡沫巨大，但美联储也在不断警示市场，说明确实可能已经累积了一定的风险。而美股对于全球股市的指标意义，是不容置疑的，若美股大跌，很少能有股票市场独善其身。
其次，全球资产估值锚——美债收益率开始快速上行。疫情冲击下的悲观预期正在消退，随着欧美国家疫苗接种的不断推进，以及各国大规模的刺激计划，未来通胀已经成为共识。自去年8月份以来，10年期美债收益率已经出现持续上行，目前已经接近了1.4%。一方面是美国疫情改善超预期，近期的每日新增曲线已经出现了拐头。另一方面是商品价格上涨引发的美国通胀预期上升，目前的布伦特原油已经到达了2020年1月的水平，即疫情冲击前的水平，LME铜价已经创了近10年来的新高，一切的迹象都指向了经济过热，带动市场通胀预期不断上升。此外，1.9万亿美元的财政刺激，也改善了经济预期。经济复苏和再通胀的交易逻辑，必然会导致长端美债收益率的上行。从历史上看，尽管经常会出现美债收益率和美股同步上涨的节奏，但利率上行对股票估值的影响，以及利率上行对股东融资行为的约束（影响大股东的股票回购行为），均可能对美股造成拖累。招商证券有报告指出，对中国资产而言，应观察“美债利率+美元指数”的组合来判断美元流动性和国际资本流动形势演变。如果美债利率的上行与美元指数显著走强相配合，则可能对包括A股在内的新兴风险资产造成一定的估值压力。
三是中国国内货币政策收紧的可能性。央行曾发声，货币政策不会急转弯，但2020年高企的宏观杠杆率、美债收益率走高后的中美利差保护需求，以及股票、商品等风险资产价格涨幅过大过快对宏观决策层造成的压力，都有可能会导致央行货币政策的局部或者阶段性收紧。例如，股票公募基金发行在2月份大幅回落。这其中有春节假期的干扰因素，但也有可能是近期的抱团行情增加了监管层的担忧。一旦真的出现货币环境收紧，流动性趋于紧张，对资产的估值必然大打折扣。
实际上，在中国市场，机构投资者和散户投资者关心的因素并不完全一致。除去股票基本面、宏观经济增长等等这些共性因素，机构投资者更关心的是市场利率对估值的影响、流动性的松紧预期、整个行业的发展前景，以及大类资产价格的趋势和轮动情况；而散户投资者更关心的是个股的涨跌、外围市场的短期表现，以及消息面的刺激。
因此，在判断市场中长期走势方面，国债收益率走势是首先需要关注的因素，这关系到机构资金的配置节奏。其次要关注外围市场尤其是美股和比特币的走势，这关系到A股投资者的情绪和风险偏好。第三要关注美联储的货币政策态度变化，这可能导致中国央行的态度发生小幅变化，进而影响市场的利率水平。
整体看，从2020年下半年开始，A股还是比较强势的，尤其是机构抱团的行情更为火热。未来随着A股散户化向机构化投资风格的转变，抱团的行情可能仍会继续，只是抱团的标的可能会随着估值和环境的变化而发生改变。如年前的白酒、新能源转向了顺周期的有色和化工，如果后期顺周期估值过高，也必然会轮动到其他的板块。
（文章仅代表作者观点。责编邮箱：yanguihua@jiemian.com。）
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