对话资本市场30年③

记者 | 胡颖君

编辑 | 宋烨珺

1990年11月26日，在上海氯碱总厂的华南宾馆，上海证券交易所召开了第一次会员大会。38岁的阚治东当选为上交所第一任副理事长，被聘为首任总经理的是年仅35岁的尉文渊。

不到一个月后，尉文渊在黄浦路19号浦江饭店敲出了第一声锣响，这也标志着中国资本市场正式扬帆启航。

回首资本市场30年波澜壮阔的发展浪潮，自诩为“老证券人”的阚治东感慨万千：“我们那一批老证券人聚在一起，最大的感受是资本市场从最初的民间意志发展到如今的国家意志。”

“30年前，资本市场从上海、深圳起步，甚至从我们小小的国有企业做试点开始，主要是民间意志。但是30年后的今天大家可以看到资本市场发展到我们国家非常重视，对此我们感到很欣慰。”阚治东说。

日前，界面新闻对东方汇富总裁阚治东进行了专访。作为中国资本市场最早的拓荒者、也是被证券史反复书写的人物，他回忆了30年前中国证券市场的起步过程，对包括市场的交易规则、制度建设、券商合并、投资者结构变化等多方面话题发表了观点。

界面新闻：能否回忆一下30年前证券业的情形，组建申银证券您具体做了哪些工作？

阚治东：当时我在工行上海信托投资公司担任副总，分管证券和投资两项业务。当时工行上海信托旗下已经有静安和虹口两个证券营业部，两个营业部加起来年收入大概是100万左右。我们老总说那个地方就是给人家参观的一个窗口，让大家知道中国已经发展证券市场了。那时候证券业确实是很弱小，如果我们当年扣掉房租费和人工费用之后，证券业务几乎是不挣钱的。

到90年，我把工行信托投资公司的队伍拉出去，组建专业的证券公司申银证券。我跟员工说，我们现在很弱小，和信托没有办法比，你们愿意留在信托公司里面我不反对，愿意跟我搞证券业也可以，但是条件肯定不如现在的公司。我们当年的信托公司办公室是在浦江饭店，现在是证券博物馆。浦江饭店当年有暖气供应、午饭供应，还能够洗澡。我当年把队伍拉出去搞证券是到威海路第二皮鞋厂，我们自己建了一栋6层楼的房子，那栋房子设备非常简陋，不过很多年轻人还是非常愿意干的。当时信托公司每年有5000万的利润，但是我说我们会很快赶上他们，大家将信将疑，的确我们第二年就赶上他们了，当年净利润就达到了1.2亿。后来我们利润越来越高，信托公司远远比不上我们。

这支队伍不断扩大，我在工行系统内招收新员工，大家报名非常踊跃。我们只能用考试、面试筛选一部分，再吸引一部分，后来上海财政局成为我们的股东，我在他们内部招聘一批员工，报名的有一大堆，所以就是这样一点点发展过来的。

界面新闻：“321国债事件”之后，万国证券跟申银证券合并了，这也是中国资本市场最早的证券业合并，当时遇到了哪些阻力？

阚治东：万国证券当时面临两个结局，要么倒闭，要么重组。重组必须找有钱人，毕竟万国有那么大的窟窿。当然原来不是找我，因为我当年是在工行信托投资公司，他们主要还是找上海当地的机构。我把当时的重组方案起了个名字叫做“万国发财”——“万”是万国证券，“国”是上海国际信托投资公司，“发”是浦发银行，“财”是上海财政证券。

但是三家单位没有一家单位答应。上海财政说我是搞国债的，怎么能跟证券公司合并在一起呢？浦发也说，我们自己本来就要成立专业的证券公司，不可能兼并同业。国投说本身我就是万国的股东，怎么能再出钱重组呢？

我知道这个消息以后，就主动说申银愿意和万国合并。

我跟工行总行的张肖行长说，第一我看中的是万国的网点。因为尽管我们当年在全国各地已经有了网点，但是布局还不是很周密。当年证监会刚刚成立，还没有顾得过来管我们。我们每年申报一个网点首先要报到人民银行总行监管司，需要很多文件，最终批准得也很慢。按照我的设想，我们全国网点起码要达到100个以上，但是当时我们全部网点只有50个左右，万国跟我们差不多，并且他们的网点有部分是我们没有覆盖到的。第二，当时万国有1500多号员工，我觉得这支队伍还是能打仗能干活的。

张行长被我说服了，他说，既然你们都想做，那好，我们同意。回来以后我正式向上海市政府通报，说我们总行领导也批准了，同意我们这个方案。上海市政府非常高兴，马上组建了我们两方的领导班子，申银也和万国成立了自己的临时党组。合并工作就是这样开展的。

这是中国证券市场的第一次券商合并。后来有个别人认为这次合并不成功。我个人认为，评价合并是否成功要看公司发展。不管怎样，没有当初的合并也就没有后来的申万宏源。另外，从实际经营的情况来看，合并的当年我们就获得了很好的利润，96年我们就跟万国股东们分红了，他们也都非常高兴，说公司不仅没有倒闭，还有分红可以拿。

界面新闻：今年资本市场有很多券商合并的传言，对此您如何看？

阚治东：中小券商合并应该是个趋势。因为面对激烈的市场竞争，合并既可以提高竞争力，又可以降低内部的管理成本。过去像日本的很多证券公司名字都很长，实际上它们也都是合并过来的。很多国外的金融机构并不是靠原始积累，一点点发展成为世界最大的银行、最大的证券公司、最大的保险公司，而是通过合并，强强联合之后才形成有影响力的大机构。放眼国内，我们的很多企业，乃至学校也是在不断地合并才发展壮大，我相信未来券商合并还会越来越多。

界面新闻：您亲历了T+1、10%涨跌幅限制等交易制度的诞生，这是在什么背景下产生的？

阚治东：早年日本的证券交易制度是T+3，因为当时证券市场不是无纸化交易，是股票实物交易的，而实物在清算交割过程需要花费大量时间，所以当年需要T+3，这是清算交割必要的时间。

而我们今天说T+几实际上往往不是这个原因了，如今已经是无纸化交易，当天交易结束我们就清算完了，那么为什么还会有T+1的制度呢？

实际上T+1最早是我提出来的，也是我操办的。90年年底上交所要开业，但是当年下半年开始，整个股票黑市交易非常猖獗。那会上海市人民银行的一个负责人找到我，问我有什么办法把黑市的疯狂抑制住，不然恐怕会影响年底上海交易所的开业。

当时我就说要抑制股价有两个办法，一是上涨跌停板，就是我们要限制股价涨跌的幅度；二是我们不能循环交易，就是要设立T+几，我们要有一个政府干预市场的措施。

所以最初交易制度就是这样出来的。我把国外的涨跌板、T+1复制过来，由我所在的工行上海信托投资公司颁布，因为当年上海股票交易主要是在我们这边。

界面新闻：目前除了科创板外，创业板涨跌幅也扩大至20%，注册制也在稳步推进，如何评价这一系列的制度改革？

阚治东：我相信会越改越好。我们最初一直呼吁对于股票不要完全看盈利。因为我现在是搞创投的，就拿新药研发来说，一个新药研发周期很长，资金不断地投入。在国外，不同的研发阶段实际上都是有价值衡量的，进临床一期了，给你一个估价，二期再给一个估价。早年互联网企业为什么没有办法在国内上市，主要是有盈利性的要求。这个我们当年就提出来了。因为我们《证券法》里没有规定，非盈利的企业可以上市。但是要改证券法不是这么简单的事情，后来科创板推出来了，这个问题一下子就迎刃而解了。

早年很多人对注册制持怀疑态度，认为一旦推行注册制，我们的市场就不受控制了，任何企业想上市就上市了。但是股票价格取决于供求关系，供大于求股价肯定要下跌。

实际上我一直是赞成注册制的，我认为证监会的重点工作是监管，具体审核上市这是业务方面，功能应该是下放到两个交易所去的。今天我们改过来了，未来所有的股票都要改成注册制这是大趋势。

其实注册制无非就是过去证监会审，今天由两个交易所自己组成的，虽然不叫发审会，但也要审核，也要遴选。这个好处在哪里呢？实际上两个交易所相当于又恢复了他们业务性的功能，沪深交易所之间也会形成一定的竞争，既可以提高为资本市场服务的效率，同样，也可以加强我们在面对境外交易所竞争时的适应性。

所以我认为这几项改革是非常不错的，我举双手赞同，甚至我们投资者也接受了这一点。如今我们的新股比过去多很多，但是价格还是很稳定的，不像过去大起大落，市场恐慌性的大波动并没有发生。

界面新闻：注册制即将全面铺开，证监会将研究制定全市场推广注册制的实施方案，对此您有何建言？

阚治东：整个资本市场的改革是往稳健发展的方向去做的，同时也会进一步朝国际接轨。我始终认为交易所不应该是衙门，它本身就是一个公司。今天世界各大资本市场的趋势都是公司制，而且不仅仅是公司制，是股份公司制。东京证券交易所上市了，纽约证券交易所上市了，香港联交所也上市了，世界的一些主要证券市场也慢慢变成了市场化的产物。从这个角度来说，这是大的趋势，我认为我们的交易所也应该是往这方面发展。

界面新闻：监管近期印发了《关于进一步提高上市公司质量的意见》。有人认为，随着注册制的不断推进，创投机构应该逐渐成为把握未来上市公司质量的关键先生。您的职业生涯横跨证券和创投两大领域，在您看来，创投机构应该如何做好“关键先生”的角色？

阚治东：实际上自从有了创投机构，上市公司质量就往前迈了一大步。我们PE/VC做尽职调查，首先要看这个企业是不是符合上市标准，比如它所处的行业是不是国家优先发展和支持的行业，如果这个行业本身是国家淘汰的国家不支持的，我们是不可能进去投资的。再比如现在大家很重视环保问题，如果企业环评没有通过我们也不会投资。这些措施会迫使企业往上市公司的要求去靠，比如解决环评的问题，解决同业竞争、关联交易的问题等等。

这些问题都是我们在投资过程中发现并督促企业解决的，你不改正我们就不可能投资。从这个角度来说，有创投机构投资的企业本身就是具备了上市的条件。

当然现在社会对PE/VC提出这样的要求，我认为是对的，创投机构的价值就是培养一些质量好的上市公司苗子。当然我们也有天使投资，一些被投企业往往比较小，这当中有很多不确定性，所以也会经历投资失败的情况。

界面新闻：监管在逐渐引导机构投资者的进入，包括近几年陆续放宽保险资金、外资的入市门槛，对于这样一个趋势您如何看待？

阚治东：关于市场投资者结构的演变趋势，世界各国走的路都是一样的。都是由最初的以散户为主转向机构投资者为主。我们的资本市场一开始确实没有机构投资者，我们一开始就是散户，我刚才讲了民间意志就是在地摊买几股，后来我们的基金法出来了，公募基金队伍越来越壮大，到今天已经成为了市场的主力，再后来我们又规定保险资金、海外资金也能进入股市，我们的机构投资者慢慢多起来了，这是一个大趋势。

过去我们一直说A股开户人数有1个亿，所以单从开户数来讲，我们今天的机构开户数量永远无法超过散户的开户数。但是从交易量的角度分析，今天机构交易是越来越多了，这应该是总体趋势，当然我相信我们监管部门还会采取其他的一些措施，使机构和散户的体量相对均衡。

界面新闻：展望下一个十年，您对中国资本市场有何期许？

阚治东：中国的证券市场走过了三十多年风雨坎坷，现在逐步壮大，对此我们非常欣慰。我们早年的证券市场，就是开办交易所卖股票，今天我们既有A股、B股，还有科创板，创业板，各个板的上市公司加起来有数千家了，而且总市值已经达到数十万亿，资本市场在国民经济中占据着举足轻重的地位。

实际上，资本市场的社会作用和地位不是吹出来的。前阵子市场在讨论银行资本充足率的问题，银行资本充足率怎么来的？就是我们承诺遵守这个协议，资本充足率必须在8%以上，互联网金融未来也要按照这个目标走。我们当年要财政拿钱补助工商银行、农业银行这些大银行的资本充足率，不行就上市。到今天，我们很多上市银行的资本充足率已经不止8%，而是达到10%。

早年国企、央企干不过民企，没有那么多的利润。但是今天很多国企、央企已经非常强大了，就是因为有资本市场的支撑。这些企业没有资本能发展到今天吗？能进入世界500强吗？所以我们的资本市场在国民经济中发挥的作用是不可替代的。

我们对国家有信心，对未来有信心，对资本市场的未来10年更有信心，我相信会越来越好。

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