歌尔股份、立讯精密大跌，是错杀还是事出有因？
记者 | 曹立
编辑 | 陈菲遐
作为苹果产业链的主力干将，歌尔股份（002241.SZ）和立讯精密（002475.SZ）股价连续杀跌。11月16日，两大巨头分别下跌5.5%和5.51%。近6个交易日内，歌尔股份下跌了18%，立讯精密则下跌10%。后一个交易日两家公司股价继续下挫，截至发稿，股价分别下跌3.11%和1.4%。
从2019年1月开始的A股行情，苹果产业链是领涨的主要板块之一，其中的明星股正是AirPods以及Airpods Pro的生产企业歌尔股份和立讯精密。2019年初至今，两者涨幅均超过了6倍。但是两者于近日同时下跌，且跌幅如此接近，恐怕并非偶然。
此次下跌原因之一或许与市场上流传的一份调研纪要有关。调研纪要指出，苹果为节省成本，将Airpods的交货方式由空运变为了海运，导致存货在途时间变长，另外近期歌尔股份Airpods的产能利用率有所下降。
二级市场的担忧可能有以下两点原因。
首先是存货的积压。2020年三季度末，歌尔股份的存货高达122.6亿元，相比上年同期增长近150%。相应的，其存货周转率也从2019第三季度的4.75下降到3.26。这一指标接近近年来的最低水平。与此同时，立讯精密的存货周转率从4.08下降到3.87，下降幅度并不大。
歌尔股份的存货积压在2020年二季度末就已有端倪。二季度末，歌尔股份账面存货有96.3亿元，其中原材料为36.6亿元，库存商品为40.1亿元，库存商品占存货比例为42%。从下图的趋势可以看出，2020年二季度末歌尔股份的库存商品占存货的比例和金额，都显著高于2019年二季度末和2019年底的水平。
由于2020年三季报歌尔股份并未披露存货构成，但公司2020年三季度末存货高达122.62亿元，相比2020年二季度末增长28%，这本身就有异常。而去年同期并未出现这类情况。考虑到这一点，公司2020年三季度末存货构成中，很有可能库存商品的比例可能要超过二季度末42%的水平。
消费电子产品降价是常态，对于歌尔股份这样的公司来说，当库存商品比例较高时，存货跌价的风险不可不防。
不过，歌尔股份的三季报早在10月23日就已发出，市场仅因为存货高企就出现资金抛售，仅用后知后觉无法完全解释这一点。
会议纪要中透露的产能利用率下降或许是市场担心的另一大原因。会议纪要中指出，产能用率下降主要是苹果方面暂时放缓了Airpods的下单速度。
自苹果2016年推出Airpods以来，销量一直处于增长状态，2019年苹果Airpods的销量为6000万副，预计2020年将达到9000万副，相当于50%的增速。反映在业绩端，2020年前三季度立讯精密和歌尔股份的营收分别增长57.3%和43.9%，Airpods贡献的业绩增长功不可没。
但Airpods要维持2020年50%的增速恐怕有难度。Counterpoint Research数据显示，苹果AirPods本身的市场份额正在下降，从2019年的近50％下降到近期公布数据中的35％左右。随着真无线耳机的普及，越来越多的品牌推出各种价位的真无线耳机，许多产品的价格在30至50美元之间，大量竞争对手，正凭借更具性价比的优势，在不断抢占市场份额。
目前市场给予立讯精密和歌尔股份的市盈率（TTM）分别为57倍和55倍，这隐含着市场对这两家公司未来几年的极高的增长预期。而产能利用率的下降无疑是向市场宣布，这一高增长性恐怕不可持续。
基于以上两点，说歌尔股份被错杀显然并不准确。但是6个交易日内市值蒸发五分之一，也未必没有包含市场情绪。未来，歌尔股份还有诸多看点。首先是VR领域，Oculus目前在该领域尚无敌手，该产品由歌尔股份独家代工，Sony的VR眼镜新品要到明年发布，届时是否会撼动oculus的地位还有悬念。其次是耳机方面，明年苹果将推出头戴式耳机Airpods Studio，但新产品需要投入新的流水线。未来该产品是否还会有颠覆式的创新点，目前仍只能观望。
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