财说｜标的估值缩水， 史上最“佛”业绩承诺， 华兴源创并购疑点重重

记者 | 曹立

编辑 | 陈菲遐

科创板并购重组第一单有了新进展。华兴源创（688001.SH）打算以发行股份及支付现金的方式收购苏州欧立通自动化科技有限公司（下称欧立通）100%股权，总对价为10.4亿元。

并购标的欧立通主要产品为各类自动化智能组装、检测设备，主要用于智能手表、无线耳机等消费电子终端的组装和测试环节，客户包括广达、仁宝、立讯精密（002475.SZ）等。和之前披露出的重组信息相比，此次交易预案下调了并购对价，同时披露了标的的业绩承诺以及历史沿革。

在华兴源创去年12月首次公告重组后，界面新闻曾分析过这则令人生疑的交易。从最新公告来看，交易疑点依然十分明显。

史上最“佛”业绩承诺

最令人称奇的是，此次交易对价相比之前的预案11.5亿元，缩水了1.1亿元。而作为一家正处于业绩爆发期的公司，这并不正常。

分析机构Strategy Analytics的数据显示，2019年TWS耳机销量同比增长200%，智能手表销量则增长42%，以此判断，这两种产品未来两年仍有增长空间，这将拉动包括欧立通在内的上游相关组装和检测设备厂商业绩。

和欧立通从事类似业务的公司近期在A股都有大幅上涨，包括赛腾股份（603283.SH）、博杰股份（002975.SZ）等。从华兴源创披露预案的2019年12月7日至今，赛腾股份累计上涨80%，市盈率为65倍；博杰股份为次新股，上市一路飙涨，市盈率也达到66倍。

而按照最新交易预案，欧立通2019年1-11月净利润已经达到1.16亿元，对价下调至10.4亿元后，预计静态市盈率不足10倍。在一二级市场差价如此之大的情况下，欧立通的股东却不惜自降身价，也要为上市公司贡献利润，这种精神让人“感动”。

欧立通股东们十分“佛系”的业绩承诺，可能是造成这次估值下调的原因。根据承诺，2019年、2020年和2021年三年，欧立通合计扣非归母净利润将不低于3亿元。这意味着欧立通每年平均净利润只要达到1亿元就可完成任务。

这一承诺显然极度保守，这家公司2019年前11个月净利润已达到1.16亿元，2020年和2021年即使净利润不增长就能达到。

价值投资的先驱格雷厄姆认为，一家利润维持不变的公司，其合理市盈率在8.5倍左右。如果欧立通的股东们自己对公司成长都没有信心，那估值确实很难提高。

一面是行业的火爆，一面是史上最不自信的承诺，这其中到底有何玄机？

体外负债风险不可忽视

回顾欧立通的创业史，称得上神奇。

2015年2月，李齐花及其配偶陆国初设立了欧立通，认缴注册资本600万元，实缴40万元。

2017年12月，欧立通第一次增资并股权转让，注册资本增至2000万元，其中以实物认缴出资1251万元，实缴出资额仍为40万元。

2019年7月，欧立通第二次增资，注册资本增至1亿元，实缴出资额仍为40万元。

2019年11月，也就是此次并购前夕，欧立通变更了出资方式，将之前的实物出资转为货币出资，股东李齐花、陆国初分别实缴出资1300万元和660万元。

从2015年到2019年，欧立通从一家小厂发展到利润上亿，难道只靠这40万元？答案是否定的。

从2017年到2019年，公司两大股东及关联方先后多次拆借资金给公司使用，以其他应付款的形式存在，每年都在4000万元以上。欧立通的发展离不开股东借款。

股东的钱只借不投，可能和这些钱的来源有关。

在创立欧立通之前，李齐花名下的唯一企业为苏州市福岛自动化设备有限公司（下称苏州福岛），持有其90%的股权，注册资本为100万元，在2019年7月注销。苏州福岛的主营业务为自动化设备、测试仪器、测试治具、低压电器、电子元器件生产销售，和欧立通十分相似，参保人数7人。

陆国初则持有常熟市玉山食品有限公司99%的股权，注册资本80万元，参保人数3人。

从参保人数及注册资本看，李陆夫妻二人此前生意做得并不大。这样，欧立通数千万的股东借款来源就很可疑了。不排除存在这样一种可能，即股东从外部渠道借款来支持公司发展，这种股东体外负债的风险是不可忽视的。

关联交易剪不断理还乱

股东借款之外，欧立通的大量关联交易也表明这家公司合规性存在一定问题。

由于李、陆二人的亲戚中有不少是当地五金电气经销商，因此公司一部分采购为关联交易，2018年采购关联交易为1386.73万元，占当年原材料采购成本的16.7%。

2018 年，欧立通还通过关联方周转贷款1200万元。

欧立通与股东李齐花名下另一家从事类似业务的公司苏州福岛也是关联交易不断。

欧立通不仅通过苏州福岛为部分员工缴纳社保、公积金，还从苏州福岛处采购机器和运输设备，金额为37.2万元。

2018年入职的技术总监

尽管欧立通声称自己“拥有一支高水平研发团队，核心技术人员均具有较长从业年限和丰富从业经验“。但其真实研发能力还是值得怀疑。

作为欧立通核心技术人员之一的技术总监曹兴亮，是2018年才入职的。

据记者了解，曹兴亮此前曾就职于武汉芬能自动化设备有限公司，这是一家由启明创投投资的创业公司，主要产品为3C自动化设备，和欧立通的业务有一定相似性。

从“一种O型圈自动分料装置”这一专利来看，曹兴亮在上一家公司的离职时间至少晚于2017年11月，而“O型圈”可用于智能手表的密封。

曹兴亮给欧立通带来了多牛的技术还难以判断，但是，欧立通直到2019年才取得高新技术企业资格却是事实。

欧立通2018年利润总额已经达到1.08亿元，由于当年未获得高新技术企业资格，多缴所得税近千万元。

欧立通成立于2015年2月，在其成立将近4年时还拿不到高新技术企业资格，其“高水平研发团队”到底有多“高”？

作为科创板上市第一股，华兴源创正面临业绩的下滑。这家公司2019年归母净利润下降了26.77%，扣非归母净利润下降了31.83%。一面积极跨界并购，另一面业绩正在下滑，这对于科创板第一个“吃螃蟹”的华兴源创来说，并不是件好事。

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