【特写】新陶氏化学独立上市：一场世纪交易的台前幕后
记者 | 庄键 何苗
编辑 | 张慧
被任命为杜邦临时CEO后不久，爱德华·布林恩（Edward Breen）接到了陶氏化学CEO利伟诚（Andrew Liveris）的电话。这位竞争对手显然不只是来表达祝贺的，布林恩也猜到了利伟诚的来意。两人约定，本周日在美国费城共进午餐。
几天后的午餐会上，利伟诚和布林恩探讨了把杜邦和陶氏合二为一，随后再拆分为三家独立公司的计划。杜邦和陶氏分别创立于1802年和1897年，都是世界500强榜单上的常客。两家化工巨头当时的市值均在600亿美元左右，这使得对等合并成为可能。
利伟诚希望布林恩能认真考虑自己的提议，并暗示还有其他交易对手可供选择。这次秘密会谈数天后，布林恩给利伟诚回了电话，同意促成交易。
杜邦和陶氏在2015年10月擦出火花的上述过程，在《华尔街日报》的一篇报道中有着详细记录。
42个月后的今天（4月2日），这场世纪交易即将走向又一个重要节点：新陶氏将从名为陶氏杜邦的联合体中分拆，独立挂牌上市。摩根士丹利预估，新公司的股价将在53-60美元之间，意味着新陶氏的市值有望高于400亿美元。
同日，新陶氏将替代陶氏杜邦，成为道琼斯工业平均指数的三十只成分股之一，该指数包括了苹果、可口可乐等美国知名企业的股票。
相比于在陶氏工作了30余年的利伟诚，布林恩只能算是化工行业的新手。他在2015年加入杜邦董事会，不到一年后，被委任为公司的临时CEO。
布林恩成为公司一员时，杜邦正忙着与激进投资者进行控制权之争。这场纷争最终导致杜邦时任CEO柯爱伦（Ellen Kullman）的下台。在布林恩接替她之前，柯爱伦已在这一岗位上工作了六年。
2015年1月，对冲基金特里安（Trian）开始公开表达对杜邦的不满，该基金合伙人佩尔茨（Peltz）要求杜邦实施更大范围的变革，比如分拆部分业务。特里安基金持有杜邦约3%的股份，是公司的第五大股东。
激进投资者专注于发掘被市场低估的企业，并通过积极参与公司管理，提高作为股东的利益。它们介入企业运营的方式通常较为激进，这也是它们得名“激进投资者"的主要原因。
事实上，杜邦当时的确在着手分拆业务。这部分资产被命名为科慕，以生产钛白粉和特氟龙等高性能化学品闻名。但佩尔茨希望杜邦能再接再厉，继续将旗下的材料、营养健康和农化等业务拆分为不同板块。
柯爱伦拒绝了这一提议。她认为，目前的业务结构有助于公司在规模、渠道及品牌等方面获得更多利益。在柯爱伦看来，特里安基金过于关注分拆业务这样的高风险举动了。
为了缓解与激进投资者的争端，杜邦曾提议向特里安基金提供一个董事会席位，但前提是佩尔茨本人不能成为候选人。
这显然不能满足佩尔茨的要求。根据他提出的方案，杜邦董事会需为他提供两个席位，他自己需占据其中一个。同时，特种化学品公司科慕的董事会中，也需有两个席位属于特里安基金。
这场斗争在2015年5月的年度股东大会上进入高潮。杜邦管理层提名的12位董事会成员全数获得了通过，佩尔茨未能得到机会提名自己中意的候选人。
但事后证明，尽管柯爱伦赢下了这场关键战役，却很快输掉了整个战争。
股东大会后的五个月里，杜邦的股价下跌了近28%。期间，公司还两度调低了年度业绩预期。
柯爱伦将杜邦的股价和业绩下滑归结于外部市场因素，但一些投资者对她失去了耐心，指责她没有能力兑现所提出的变革公司的承诺。
2015年成为了过往五年来，杜邦在营收和利润方面表现最差的一年。
柯爱伦于当年10月黯然离职，布林恩由此上位。
在分析师们看来，杜邦新任一把手将赢得激进投资者的支持。他曾在2002年至2012年间担任泰科国际的CEO，任期内，这家工业巨头被分拆为三家专注于不同业务的公司。
不出意外，布林恩上任后很快公开表态称，杜邦正在与竞争对手探讨农化板块整合的可能性。
在杜邦陷入腥风血雨的前一年，它的交易对象——陶氏也曾上演过类似的剧情。但有所不同的是，陶氏CEO利伟诚成功平息了纷争。
这次扮演主角的是另一家对冲基金第三点（Third Point）。第三点的掌门人丹·罗伯（Dan Loeb）建议将陶氏一分为二，把特种化学品和石油炼化板块置入不同的公司运营。
在罗伯看来，将这两项业务放在同一屋檐下，不利于陶氏的长期发展。陶氏坚持捍卫现有的战略，宣称保留原材料板块有利于控制成本。
双方僵持之际，激进投资者也曾有意发起代理权战争。陶氏在此时明智地做出了让步，以避免事态扩大。
陶氏董事会因此加入了四名独立董事，其中两人由第三点基金指派。2014年末，陶氏还宣布与第三点基金达成了为期一年的停战协议，约定在此期间，激进投资者不得公开批评公司。
这份协议到期的时间为2015年11月。正是在停战书失效前的一个月，陶氏和杜邦的一把手举行了那场秘密会晤。此后，利伟诚和布林恩又见了几次面，并草拟出一份供两家公司实施交易的框架协议。
几个星期后，特里安基金的佩尔茨受邀前往巴尔的摩，与杜邦董事会成员见面。在这次会谈中，佩尔茨表态称，他会支持布林恩晋升为公司的常任CEO，但前提是，杜邦保证以下三种情况至少会出现一种：杜邦分拆部分业务；杜邦与先正达就农化板块展开交易；亦或是杜邦与陶氏合并。
佩尔茨更倾向于最后那个选项。
多年前，他在与利伟诚的一次午餐中得知，陶氏对与杜邦的交易很感兴趣。两人当时就此展开过讨论，但结论是，时机尚不成熟。
在巴尔的摩的这次会面中，布林恩并未告知佩尔茨，他已经与利伟诚再度探讨了两家公司交易的可行性。
2015年11月，杜邦董事会决定任命布林恩为常任CEO。当时有敏锐的分析师认为，这意味着杜邦有可能会采取更为激进的战略，但没有人知道究竟会发生什么。
那个月底，布林恩拜访了特里安基金位于纽约的办公室。在佩尔茨签署保密协议后，布林恩向他透露了那个秘密：杜邦正与陶氏筹划交易。考虑到特里安基金在拆分大型企业集团方面的丰富经验，陶氏和杜邦都希望这家机构能够参与其中。
不久后，陶氏和杜邦召集了数百名来自摩根士丹利、高盛等公司的顾问，研究如何将两家公司进行先合并后拆分的交易。
2015年12月11日，陶氏和杜邦对外宣布了这个足以引爆华尔街的消息。两家公司将进行对等合并，新公司更名为陶氏杜邦（DowDuPont），利伟诚将担任公司董事会主席，布林恩成为CEO。原陶氏股东所持有的每股股份将能换得新公司的1股股份，原杜邦股东所持有的每股股份则能获得陶氏杜邦1.282股的股份。
新公司的市值一度达到1300亿美元，超越巴斯夫跻身全球最大的化工企业。
但合并不过是拉开了这桩交易的序幕。陶氏杜邦最终将分拆为三家独立上市公司，分别负责材料科学、特种产品和农业三个不同板块。
科慕总裁兼首席执行官马克诺（Mark Vergnano）或许是这桩交易最为合适的点评人之一。他曾在杜邦工作三十多年，随着科慕的分拆而离开公司。
马克诺告诉界面新闻记者，20年前，企业更倾向于多元化发展的模式，它能对冲市场波动之于某项业务的影响，从而让公司层面实现整体平衡。但过去这些年，更为聚焦和专业化成为一种新的趋势，这也是投资者的诉求。
公司将更专注于某个具体的业务方向，是这种改变带来的好处。但风险在于，企业也因此把鸡蛋放在了一个篮子里。“你需要权衡其中的利弊。"马克诺摊开两只手，做出了一个左右掂量的动作。
陶氏与杜邦交易宣布后的近两年时间，围绕分拆细节的讨论不时进行，其中最引入注目的是第三点对冲基金的提议：陶氏与杜邦合并后，应该拆分为六家，而非原计划的三家公司。它给出的理由是，目前的拆分计划仍然不足以让业务变得聚焦，特别是材料科学板块的产品类别过于繁杂。
这项提议并未被直接采纳，但激进投资者的抗议还是起到了作用。陶氏杜邦随后修改了交易方案，将部分原先被划入材料科学板块的业务，调整到了特种材料板块。该业务的年营收额约为80亿美元，占到陶氏杜邦营业总额的十分之一。新的分拆计划宣布后，第三点和特里安投资基金均表示了欢迎。
2017年9月，陶氏与杜邦正式完成合并，并以陶氏杜邦（DowDuPont）的名义上市，分拆计划的最终方案也逐一揭晓。
即将分拆出来的三家公司中，材料科学公司被命名为陶氏（下称新陶氏），除了原有的功能塑料、功能材料和化学品等业务外，杜邦的功能性材料板块也将成为新公司的一部分。
特种产品公司则将命名为杜邦，包括杜邦的营养健康、电子通讯、安全保护等部门，以及陶氏的电子材料业务。
原属于杜邦和陶氏的农化业务则将整合为一家新公司，命名为科迪华。
陶氏杜邦成立的半年后，63岁的利伟诚宣布退休，他此前曾暗示，有可能在2018年离开公司。利伟诚在一份声明中提及，陶氏完成转型后进入到了一个新的发展阶段，现在是时候兑现他的退休承诺了。从2004年起，他就开始担任陶氏的CEO。
新陶氏的首任CEO将由吉姆·菲特林（Jim Fitterling）接手，他此前担任陶氏杜邦材料科学板块的COO（首席运营官），是一位在陶氏化学工作了30多年的老员工。
在三家分拆上市的公司中，产品涵盖塑料、聚氨酯和有机硅等业务的新陶氏将是体量最大的，但它的营业收入会小于合并拆分前。按照目前的业务框架测算，新陶氏在2018年的营收为487亿美元，员工总数5.4万人。
新杜邦的营收规模约为225亿美元，拥有2.4万名员工，仅次于新陶氏。科迪华则是三家公司中体量最小的，营收规模约为143亿美元，拥有2万名员工，它将成为位居拜耳和先正达之后的全球农化龙头。
在与激进投资者的漫长博弈后，陶氏和杜邦终于完成了自我革新。公司的新掌门人也开始重新审视与这些特殊股东的关系。
今年1月接受界面新闻专访时，新陶氏CEO菲特林曾这样评价激进投资者，“他们希望能从公司分红和股价表现方面获得更好的回报，同时要求企业更为聚焦自身的主营业务，合理地规划投资方案，在保持市场领先地位的基础上尽量降低运营成本。"
这也可以解释菲特林在为新陶氏规划未来时，为何特别强调，将注重现金回报。他提及，公司计划将每年净利润的65%，用于提高股东分红和实施股票回购。这显然是资本市场，特别是激进投资者所乐于见到的。
新陶氏独立后，陶氏杜邦的下一次分拆将在两个月后发生。专注于农化板块的科迪华计划于今年6月挂牌上市。陶氏杜邦也将同时更名为杜邦，而它的掌门人还会是那位老熟人，曾经担任原杜邦CEO的爱德华·布林恩，他在半年前获得了这项新任命。
故事的结局似乎与故事的开头有着几分相似，但一切已注定迥然不同。
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