郭强：A股的阶段性顶部会在哪里？
图片来源：视觉中国
（作者郭强博士，供职于国内某大型商业银行。文章仅代表个人观点。）
2019年的政府工作报告刚刚公布，从报告公布的经济预期目标来看，显然高层对2019年的经济前景降低了预期，但火爆的股市并未让投资者感受到一丝的凉意，3月5日当天，A股共有205只股票涨停，还有33只股票盘中触及涨停。截至收盘，沪指、深证成指、创业板指2019年累计涨幅已分别达22.47%、32.54%和34.07%；而2015年同期三大股指的涨幅是0.43%、5.01%和36.7%。当然，这样比较的合理性存疑，但仍能较为感性地反映市场当前的状态。
鉴于市场运行到现在的态势，我们有必要对政策、情绪及方向做一个剖析。
首先是政策。A股“政策市"的名头已经由来已久，这与我们的经济政治体制是有很大关系的，相对于国外成熟市场而言，政策市也有各有利弊，我们在此不做过多评判，仅作为影响A股运行的因素来分析。众所周知，股票市场的首要功能是融资，但作为重要的直接融资手段之一的A股，在社会融资总量中的贡献却不是特别突出，以2018年为例，全年社融总量19.26万亿元，但非金融企业股票融资仅3606亿元，占比1.87%。若能大幅提升股市融资功能，不仅有助于缓解“融资难、融资贵"的问题，同时能显著降低企业部门的杠杆率，进而降低中国整体宏观杠杆率。
因此，无论从宏观还是微观角度看，提升股市融资功能都大有裨益。但前期A股一直处于熊市，若大规模发行新股，势必会造成对市场存量资金的抽水，导致股指进一步下跌，若市场情绪变差，新股很可能在上市不久后破发，这种情形会严重打击公司股东上市的积极性，进一步损伤股市的融资功能，这也是为什么熊市不能加快新股发行的一个现实原因。决策层显然早已意识到这个问题的严重性，因此出台一系列政策来活跃市场，随着资金的加速入场，场内资金规模已经明显扩容，若在牛市加速新股发行，显然不会对二级市场造成较大拖累。
此外，科创板细则已经出台，在2019年的政府工作报告中也提到要“改革完善资本市场基础制度，促进多层次资本市场健康稳定发展，提高直接融资特别是股权融资比重。"作为今年资本市场改革重头戏，科创板被市场和决策层寄予了太多期望。包括独角兽的孕育发展，股市交易规则制度的改革，股市直接融资比重的提高，外国投资者的引入等等。应该毫不怀疑地说，科创板的推出只许成功不许失败。
那么，如何才能保证科创板市场的成功和有效性呢？是市场容量问题。一个有效的、活跃的市场，必须能容纳大资金的交易和腾挪，能够允许不同层次的投资者进入，这就决定了科创板的容量设计必须要足够大。根据目前个别省份公布的科创名单，笔者推测每个省大概将有5-10家科创企业挂牌，个别经济强省可能更多，总体预计将有200家企业逐步挂牌，参照创业板的市值估计，可能会为实体企业贡献3000-5000亿元的资金。当然，也可能对主板资金造成一定的抽水，但如果是牛市，抽水的负面效应会显著减弱。因此，在政策层面，短期不会对A股有过紧的监管。
再来看看市场的情绪，有助于我们掌握市场运行的节奏。近期，A股的涨停数已经多次超过百只，涨停数是A股公认的情绪温度计，现在的情绪热度，已经可以媲美2015年4月底的涨停规模：2015年4月21日、22日、23日、24日、27日涨停159只、168只，163只、144只、124只，接着沪指变从4500快速向下调整至4100左右。从目前的涨停数来判断，现在已经是市场情绪的高点，情绪高点后的下一步便是分化，而这段时间的热点题材高位股，将是首先下跌调整的对象。
笔者并不是说A股的头部已经到了，只是预判，A股短期将迎来一波调整。但值得注意的是，当前市场充斥着短期涨幅超过50%甚至翻番的股票，而很多股票只是风口加游资的炒作，风头一过，自然又是一地鸡毛。广大的投资者一定要格外关注这个调整的节奏和板块，别被满手机屏幕“牛市要持股"的口号蒙蔽了双眼，一旦踩雷，调整的时间和幅度都会超过你的心理预期。如果非要预判，以我个人的经验，短期调整的点位可能是在3100左右。要看调整要及时切换或者建仓，别重复“牛市解套"的悲剧。
最后谈一下A股今年的阶段性顶部在哪里。首先强调一点，笔者所说的顶部是股指运行的阶段性高点，在此点位，沪指将保持较长时间波动，并不是指到达此点位后沪指便将快速下跌。尽管此类预测是最容易被打脸的行为，但我还是尽量说出我的判断依据，请大家见仁见智。历史小周期看，A股的上涨大多数情况几乎不需要基本面的突破，就像A股的下跌也几乎不看基本面的支撑，尽管拉长周期看，A股和GDP数据是基本吻合的。超短期看，A股的涨跌是情绪周期的往复；再往深研究一点，A股的涨跌是资金的流入和流出；当短周期和中周期共振时，分析师就会为A股的上涨找出或者安上各类的理由，如资金的配置、信心的恢复、政策的刺激、估值的修复、基本面的拐点等等。
但笔者认为，上涨的理由，其实无需太过认真，以当前的小牛市为例，这些上涨的理由，2018年几乎都存在，但A股依然“熊冠全球"。我们需要认真研究的是A股涨到哪个位置合理。这个问题上，我更倾向于把历史纵向比较与技术分析相结合。A股2007年的高点和2015年的高点，全市场等权重PE都在70倍左右的水平，但那是牛市终点的水平，2018年12月A股全市场等权重PE约23倍，那么感性地判断，2018年12月的估值翻一番，沪指到五千点也不是很夸张。但由于2019年的经济可能会下行，那么适当给予一定的折扣；同时，从长期下降趋势线看，如果今年延续前两次牛市的节奏，把时间周期粗略考虑，那么到下行趋势线上轨的位置约是4600点。
综合估值、技术面、以及经济基本面的考量，再给予预测值一定量的情绪化空间，那么沪指涨到4300-4500点算是一个合理的市场容易接受的区间。但有投资者也会发现，如果到时候情绪高涨，点位和资金情绪不是那么容易控制。这种时候，你该做的是做好自己的选择，不要再想着赚更多额外的暴利，笔者个人认为，若A股一直按照这种节奏上行，监管层应该会很快出手稳定预期的，至少配资类的杠杆资金今年不会有大规模的作为。
最后，从1月的金融数据看，今年资金面应该不会太紧，政府托底经济的动力仍存，也给了市场宽松的预期。那么这时候又会牵扯出另一个问题，正常情况下，货币的宽松都会导致资产价格的上涨。股票已经有了反应，而房地产市场（以北京为例）又有回暖的迹象，至少笔者身边同事朋友的购房换房热情显著提升了，交易量也明显放大。那么作为中国居民重要资产的房子价格到底会怎么走？我们应该相信市场的普遍规律？还是坚信政府的调控决心？笔者对房地产市场没有仔细研究调查过，也自然没有发言权，不过大家可以顺着笔者的思路思考一下：2019年，除了股市会上涨，房地产市场会不会上涨？房地产调控会不会“因城施策"？股市与房地产的跷跷板效应会不会再现？资产配置的摆布应该是怎样的？
（文章仅代表作者观点。责编邮箱：yanguihua@jiemian.com）
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