超发的货币流到哪里去了？
■ 刘柯
央行例行的报告又来了，不出意外，7月广义货币 (M2)发行加速，余额达到177.62万亿元，同比增长8.5%，增速比上月末高0.5个百分点，比预期的8.3%也略高。这一数据基本符合央行适度扩张的货币政策取向。
货币开始 “精准放水”，为何市场反应并不强烈？别急，我们看看这些流动性到哪里去了。7月当月，人民币贷款增加了1.45万亿元，同比多增6278亿元，其中住户部门贷款增加了6344亿元。什么意思呢？也就是说，流动性多出来的这6000多亿，几乎全部流到了住户部门，通俗地说也就是到房地产领域里去了。我们再看看另一个数据，国家统计局发布的全国房地产开发投资和销售情况。今年前7月，全国房地产开发投资65886亿元，同比增长10.2%，增速比1-6月份提高0.5个百分点。前7月，全国商品房销售额78300亿元，增长14.4%，其中住宅销售额增长16.2%，如果对比去年同期数据，今年前7月比去年同期多卖近万亿。
看到这里，大家应该明白了央行多印的钞票流到哪里去了，依旧是房地产市场。
我们天天喊 “去杠杆”，其实最该 “去杠杆”的领域，却根本去不掉，房地产就是典型。虽然官方数据说杠杆率是50%，其实可能更高，因为首套房的杠杆率基本可以再翻个倍，特别是重点一线城市，房价基数高，即便50%的平均杠杆率，对于普通家庭来说也是一笔巨大的开支。当然，对于房地产市场的高杠杆率，也是见仁见智。有经济学家认为，幸好中国庞大的M2流入的是房地产而不是实体经济，因为实体经济过剩产能太多，流进去了更容易被浪费掉，更容易引发通货膨胀。这个观点也没错，目前大约430万亿的房地产市值，确实是靠着滚滚而来的M2支撑的，也只有这个资金池能固化消化掉这些M2；否则，近180万亿的M2流到实体经济里去，那不造成工业品价格飞涨恶性通胀？
但这个看似有道理的说法，也不是长久之计；也就是说，M2未来会继续中高速增长，但房地产市场继续固化消化的能力已经大不如前了，房地产调控只会越来越严格，这个资金池的扩张边际效应越来越弱小，里面的水都快溢出来了，无法再大规模接纳新的流动性。于是，又回到老生常谈的问题上，另一个蓄水池在哪里？在美国，股市和楼市是两个体量一致的蓄水池，差不多都是32万亿美元的规模，也就是差不多220万亿人民币的样子。按这个数据看，中国的房地产总市值已经超越美国了，当然中国人口比美国多，城镇化率远不如美国，房地产市场需求大，姑且就算这个房地产的市值是合理的，但另一个股市的市值天壤之别，肯定是不合理的。
讨论股市的市值，肯定是要和经济总量结合起来谈的，美国GDP全球第一，中国GDP全球第二。如果官方认为这个GDP是没有水分的是真实的，那股市市值也应该和美国对等。美国股市目前的总市值与2017年的GDP比值是1.64，中国股市目前的总市值只有49万亿，与2017年GDP的比值是0.59左右。考虑到美国股市最近十年牛市的估值泡沫，正常情况下，一个国家股市的总市值与GDP的比值应该在1左右是最合理的。按这个比值，A股理论上还有一倍的扩张空间。也就是说，两个国际通行的资金蓄水池，房地产已经马上 “满则溢”了，而股市还有一倍以上的蓄水空间，在M2印钞不可能停下来的情况下，该怎么去选择？
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